Sale & Leaseback industrial: el riesgo técnico que solo ve quien no es el vendedor

En un sale & leaseback, el vendedor lleva años en el activo. Sabe exactamente qué está bien y qué no. El comprador tiene tres o cuatro semanas de due diligence para descubrirlo.

Esta asimetría de información es la característica definitoria del S&LB, y es el riesgo que con más frecuencia se subestima en este tipo de operaciones. No porque los compradores no sean sofisticados, sino porque la estructura de la operación genera incentivos que favorecen al vendedor en el momento del diagnóstico técnico.

Por qué el S&LB tiene una asimetría estructural

En una compraventa convencional, el vendedor tiene interés en que el activo esté en buen estado: lo ha gestionado como inversión, y un buen estado técnico defiende el precio.

En un S&LB la situación es distinta. El vendedor es el propietario que va a convertirse en arrendatario. Ha gestionado el activo como usuario, no como inversor. El mantenimiento ha respondido a criterios operativos —mantener la producción— no a criterios de valor patrimonial.

El resultado habitual: CAPEX diferido acumulado durante años. Instalaciones que funcionan pero están al límite de su vida útil. Cubiertas con intervenciones puntuales que resolvieron la urgencia pero no el problema de fondo. Sistemas técnicos que cumplen su función pero no la normativa vigente. Nada de esto impide que la operación funcione hoy. Todo esto genera costes que el comprador asumirá mañana.

Lo que el TDD del vendedor no muestra

En muchos procesos de S&LB el vendedor aporta un Vendor Technical Pack —un informe técnico encargado por él mismo— para agilizar el proceso y generar confianza. El Vendor Pack es útil, pero no es suficiente.

Un informe encargado por el vendedor no tiene el mismo objetivo que uno encargado por el comprador. El Vendor Pack describe el activo. El TDD independiente evalúa el riesgo de comprarlo.

La diferencia es sutil pero crítica. Un Vendor Pack describe que la cubierta fue reparada en 2021. Un TDD independiente analiza si esa reparación fue suficiente, si quedan zonas con riesgo de filtración, cuál es la vida útil remanente y cuánto costaría una sustitución completa en el horizonte de tenencia. Uno informa. El otro protege.

Los riesgos técnicos específicos del S&LB industrial

• CAPEX diferido en instalaciones de proceso. Ventilación industrial, agua a presión, transformadores de proceso, tratamiento de residuos: suelen estar en mantenimiento correctivo, no preventivo. Cuando el vendedor deja de ser propietario, pierde el incentivo para invertir en ellas.
• Adecuaciones a normativa pendientes. Seguridad industrial, protección contraincendios, accesibilidad y eficiencia energética han evolucionado. Las adecuaciones pueden ser obligatorias a corto plazo, en la siguiente inspección periódica o ante cualquier modificación del activo.
• Cubierta y estructura con mantenimiento no documentado. Un activo con una cubierta de 25 años y sin historial verificable es un riesgo que el TDD debe cuantificar.
• Instalaciones eléctricas no adecuadas a la normativa actual. Muchas instalaciones en naves antiguas no han sido revisadas conforme al Reglamento Electrotécnico de Baja Tensión vigente. Una instalación no conforme genera responsabilidad y coste de adecuación.
• Eficiencia energética desconocida o muy baja. Los activos industriales suelen tener certificados de clase E, F o G. Los fondos con mandato ESG deben estimar el coste de mejora antes de incorporar el activo a cartera.

El momento del TDD es crítico

En un S&LB, el TDD debe realizarse antes de la firma del contrato de compraventa y, si es posible, antes de fijar el precio definitivo. Si el TDD identifica problemas técnicos significativos, el comprador necesita poder negociar. Una vez firmado el contrato, la capacidad de renegociar el precio o exigir garantías se reduce drásticamente. Un TDD que llega tarde solo sirve para documentar el problema, no para resolverlo.

Qué debe hacer un comprador en un proceso de S&LB

1. Solicitar el Vendor Pack pero no sustituir con él el TDD propio. Es un punto de partida, no un resultado.
2. Pedir acceso a toda la documentación técnica disponible. Lo que el vendedor no puede o no quiere aportar es, en sí mismo, información relevante.
3. Incluir en el alcance del TDD las instalaciones de proceso, no solo las instalaciones comunes del edificio.
4. Traducir el TDD en CAPEX con calendario. Cuánto invertir, en qué partidas y en qué plazo. Solo entonces puede usarse en la negociación.

Una reflexión final

La operación de S&LB bien estructurada tiene lógica para ambas partes: el vendedor libera capital, el comprador adquiere un activo con arrendatario sólido y renta garantizada. Pero la solidez del arrendatario no es lo mismo que la solidez del activo. Un contrato a diez años con un inquilino de primer nivel no repara una cubierta en mal estado ni adecua una instalación contraincendios a la normativa actual.

El TDD independiente en un S&LB no es burocracia. Es la única forma de saber exactamente qué se está comprando — y a qué precio real.